到底是買什麼都錯,還是新週期起點?薑超和任澤平分歧有點大

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“現在全國最富裕的50、60後家長們刮幹淘淨為80、90後的下一代在北京湊下100萬-200萬首付,孩子們貸上200萬-300萬貸款,在北京買下400萬-500萬的一居小房子蝸居。賣掉一居的北京小家庭,拿出攢了幾年的100萬-200萬積蓄,貸上200萬-300萬貸款,換一套800萬-900萬的兩居。賣掉二居的有娃家庭,拿出100萬-200萬積蓄,貸上200萬-300萬貸款,換一套1300萬-1500萬的三居。賣掉三居的二娃家庭,拿出100萬-200萬積蓄,貸上200萬-300萬貸款,換一套1800萬-2000萬的四居。”

陽春三月,多地樓市迎來“小陽春”,關於樓市的段子也多了起來,2016年新財富宏觀研究第一的薑超卻提醒大家,縱觀歷史,沒有任何一個國家的繁榮是靠房子漲出來的,地產泡沫隻會走向危機,本輪房價上漲其實已經與人口結構角度的剛性需求無關,而是徹頭徹尾的金融現象。到2017年下半年,存貨週期應已結束,而地產投資或面臨大幅跳水,而去槓桿將傳導進實體經濟,屆時經濟或有極大的下行風險。

不過任澤平(2016年新財富宏觀研究第三)有不同觀點,他認為,受益於降息降準、減稅、放鬆限購限貸等政策刺激,2016年不僅一二線、而且部分三四線城市地產銷售火爆去庫存超預期。三四線分化明顯,受益於一二線擠出效應的城市銷售火爆,人口繼續向大都市圈及部分核心二線城市遷移。未來補庫存將有助於地產投資改善,上調2017年全國房地產投資增速至4%、上半年5%。他還維持中期戰略看多A股結構性牛市判斷。

樓市、股市,始終是中國老百姓繞不開的兩個話題,最近多位投資大伽釋出了最新研究成果,讓我們先睹為快。

摘要:

薑超:現在買什麼都是錯的,尤其是買房

海通證券首席宏觀債券分析師

繁榮頂點安全至上。2017年2季度將是從滯脹向衰退轉化的關鍵時期,這意味著現金為王應是當前主要策略

,主配黃金和現金等安全資產,逐步減少商品和股票類資產配置,而隨著利率上升應逐步增加債券資產的配置。

荀玉根:A股離下一輪牛市還有多遠?

海通證券首席策略分析師

對比一年四季的春夏秋冬,類似冬天的熊市已經過去,現在處於類似春天的震盪市,類似牛市的夏天遲早會來,只是時間的問題。“水牛”難以再現,盈利牛、轉型牛值得期待,上證綜指、上證50指數估值處於歷史底部。

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任澤平:我們正站在新週期的起點上,未來已來

方正證券首席經濟學家

維持中期戰略看多A股結構性牛市判斷,旗幟鮮明將週期進行到底。從中長期角度,中國經濟可能已經告別了過去長達6年的去產能、通縮和資產負債表調整,我們正站在新週期的起點上,未來已來。

徐彪:北京房價上漲是一個不能不重視的現象

天風證券首席策略分析師

今年以來北京房價的上漲是一個不能不重視的現象,我們認為貨幣政策應當是政府房地產調控框架中的重要一環。對A股而言,對總需求的擔憂在短期中應該還會存在。不過,如果市場短期因此調整,則市場反映經濟是否存在小陽春的不確定性之後,不排除市場出現反衝。進入2季度之後,需要視經濟的真實狀況而定。

正文

薑超

加息之前短期平靜。商品和股市領漲。2017年以來,鐵礦石、銅和黃金等部分商品價格依舊錶現出色,股市表現也普遍不俗,其中港股以10%的漲幅領漲全球,主要源於美元明顯走弱。2017年2季度加息風險上升。之前期貨市場預期2017年加息2次,最早在6月,但進入3月以來風雲突變,目前最新預測是最早3月加息,2017年加息3次。本輪美國經濟反彈仍屬庫存週期,未來關鍵看裝置投資能否啟動。

川普的減稅政策預期明確,意味著美國的企業可能會加大投資力度,而中國和日本的企業可能會搬到美國,因而啟動一輪裝置投資週期的概率並不低。因此,由於4季度美國經濟短期走弱,使得年初美元貶值,給了新興市場短期喘息的機會。反過來說,如果未來美國減稅預期明確、加息加快,美元再度升值,那麼黃金和港股都有再度回落的風險。

2015年加槓桿起泡沫,2016年穩增長靠天量融資。去年經濟的再度回升依然歸功於投資,尤其2016年的基建投資增速高達16%,是穩增長的主要貢獻。而在基建投資高增的背後,是政府的天量融資。雖然全年來看基建投資貢獻最大,但從月度走勢來看,下半年的經濟回升反而伴隨著基建投資增速的回落,因而製造業尤其是地產投資的回升應是工業經濟邊際改善的主因。

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本輪地產繁榮的背後,靠的是居民的天量房貸,因此2016年經濟企穩的背後,還是熟悉的配方,通過天量融資,推動地產和基建回升並穩定經濟。但不同之處在於,2016年穩增長所使用的貨幣量遠超過去歷史。貨幣推漲房價,地產泡沫已現。隨著人口老齡化的到來,地產會迎來大週期的拐點,因此本輪房價上漲其實已經與人口結構角度的剛性需求無關,而是徹頭徹尾的金融現象。

2017年去槓桿抑泡沫。從穩增長到防風險。2017年2月央行正式上調7天逆回購招標利率10bp,意味著在貨幣市場正式啟動加息。利率上調的一個重要原因是應對通脹上升;另一個原因在於應對人民幣匯率貶值的壓力。歷史上每逢7/8的年份容易開啟金融危機,而金融危機與美元走勢密切相關。但美元升值並不會直接促發危機,新興市場過去危機爆發都與外匯儲備不足有關。金融去槓桿:規範同業業務。雖然今年貨幣利率大幅提高,資金流出壓力有所緩解,但2月外儲餘額仍比去年年末下降。

繁榮頂點安全至上。我們預測2017年上半年的經濟增速壓力有限,因為地產銷售對投資還存在滯後傳導、存貨週期還在發生作用,去槓桿影響還未開始。但到2017年下半年,存貨週期應已結束,而地產投資或面臨大幅跳水,而去槓桿將傳導進實體經濟,屆時經濟或有極大的下行風險。如果美國大幅降低企業所得稅稅率至15%,而中國還繼續助推地產泡沫,那麼製造業和資本或許會大幅流失,而美國持續加息或會刺破中國地產泡沫。

從投資時鐘角度觀察,2016年下半年商品價格大幅上漲、股漲債跌,說明經濟再度步入過熱期。而從2016年12月開始,隨著貨幣利率的大幅上升,股債一度齊跌,商品高位震盪,意味著經濟已經步入滯脹期。2017年2季度將是從滯脹向衰退轉化的關鍵時期,這意味著現金為王應是當前主要策略,主配黃金和現金等安全資產,逐步減少商品和股票類資產配置,而隨著利率上升應逐步增加債券資產的配置。

任澤平

此輪經濟週期復甦在爭議中不斷超預期,我們認為由於實際貸款利率較低、出口復甦、製造業投資改善、房地產投資回升、地方政府換屆後基建投資衝動等,實際GDP增速L型、名義GDP增速U型,維持中期戰略看多A股結構性牛市判斷,旗幟鮮明將週期進行到底。從中長期角度,中國經濟可能已經告別了過去長達6年的去產能、通縮和資產負債表調整,我們正站在新週期的起點上,未來已來。經濟復甦持續時間和力度超預期,A股結構性牛市。

考慮到1季度信貸、新訂單等先行指標超預期,經濟週期復甦持續的時間和力度超預期,更為重要的是供給出清企業業績持續改善“新5%比舊8%好”,剩者為王,強者恆強,尋找中國的漂亮50。

作為這輪行情最早最堅定的推薦者,我們維持中期A股結構性牛市判斷,與2014-2015年主要是分母估值驅動不同,2016-2017年主要是分子業績驅動,圍繞中遊崛起、低估值真成長和改革三大主線展開。

由於主要是分子業績驅動,當前市場的主攻方向在週期股價值股,並不存在風格切換到風險偏好驅動,低估值真成長是價值投資思維的擴散。雖然短期受到美聯儲加息預期、衝關阻力點位等擾動,但中期經濟基本面改善持續的時間和力度超預期。

債市最困難的時期已經過去,機會仍需要等待。

荀玉根

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對比A股歷史,五輪震盪市持續時間在15-38個月之間,平均24個月。對比一年四季的春夏秋冬,類似冬天的熊市已經過去,現在處於類似春天的震盪市,類似牛市的夏天遲早會來,只是時間的問題。春天有長有短,夏天有早有晚,關鍵要看各個條件是否充分,我們沿著歷史分析的思路,對比分析各項指標,看看牛市還有多遠?未來牛市的動力在哪裡?

(1)利率(流動性):“水牛”難以再現。2017年2月央行上調7天逆回購招標利率10bp,意味著在貨幣政策已經開始轉向中性穩健,利率再次大幅下行驅動“水牛”的可能性已經很小。

(2)基本面:盈利牛、轉型牛值得期待。2016年三季度A股歸屬母公司淨利潤累計同比分別為1.9%,較中報的-4.6%明顯回升,剔除金融後資料為12.7%和1.0%,同樣明顯回升。主機板、中小板、創業板的三季度歸母淨利累計同比分別為-0.4%、21%、43%,相對二季度的的-6.9%、13%、48.5%,也在改善。2016年工業企業利潤同樣大幅改善,利潤總額同比增速從15年的-2.3%回升至8.5%。6.5%左右的GDP目標預示著宏觀面平穩,雖然固定資產投資平穩,但消費和出口增速在改善,尤其是週期行業集中度上升、消費不斷升級,上市公司盈利結構在優化,轉型期GDP結束L的豎進入橫,上市公司盈利可以更好,類似70-80年代的日本。當然,盈利的資料需要中報、三季報不斷確認,尤其是下半年的盈利資料需要確認。

(3)風險偏好:等待改革再發力、轉型見實效。展望未來,類似於96/1-01/6、14/7-15/6的“水牛”難以再現, 05/6-07/10的“繁榮牛”和08/10-09/8的“政策牛”再出現的可能性也很小,2017年下半年將迎來十九大召開,改革與轉型是希望,未來的牛市更可能是改革不斷髮力、轉型漸見實效後,業績改善的“盈利牛”、“轉型牛”,因此未來的牛市斜率將更平緩。

(4)估值:上證綜指、上證50指數估值處於歷史底部。目前上證指數、A股(剔除金融)、上證50、中小板指、創業板指的PE(TTM)分別為15倍、33倍、11倍、44倍、56倍,相對歷次牛市起點各板塊估值區間(8.5-18)、(14-18)、(7-15)、(20-23)、27倍而言,上證指數和上證50指數估值已經達到歷史上牛市啟動的水平,而A股(剔除金融)、中小板指、創業板指估值水平仍然較高。估值水平與盈利增長相關,震盪市的意義就是通過盈利增長消化估值,以時間換空間,為未來的牛市做準備,問題的核心仍然是盈利。

徐彪

上週集中公佈了一系列經濟金融資料,總體上,上週的資料明顯出乎市場預料的情況可謂少見,包括物價、外貿和外匯儲備資料,甚至社融和信貸資料也多有不符合預期之處。過多出乎預料的因素出現,意味著我們想象不到或者認識不清導致評估不足的風險存在可能性在上升,這個風險可能是正面的,也可能是負面的。不過,我們並不能清晰地指出問題所在,但資料反映出來的一些隱憂可能是不容忽視的。

對市場而言,上週公佈的資料衝擊最大的可能是物價資料。因為春節因素的擾動,02月份CPI會明顯下降是事前市場就能預料到的,但大幅下降1.7個百分點至0.8%這一結果在一定程度上是超乎想象了,似乎單純用春節擾動不太可能解釋得過去,而很可能也反映了近期的終端需求並沒有實質性改善,甚至有可能是相對疲弱的。如果在一個正常的經濟波動狀況下,這個單一的影響是不需要去擔憂的,因為可以通過貨幣政策去刺激總需求,把經濟狀態往平穩的狀態拉昇。但問題是,如果當前的經濟終端需求真的是相對疲弱的,我們面臨的狀況可能會比較複雜,也相對困難。

首先,從PPI資料來看,雖然02月份繼續上升至7.8%,這個結果基本是符合預期的,但重點不在此。重點在於,2016年02月份PPI環比增速為0.5%,而過去3個月,PPI環比增幅分別是1.6%、0.8%和0.6%,是逐步下降的。02月份環比為0.6%,這一數字比去年同期0.5%只有一步之遙。這意味著,從翹尾因素的角度去考慮,從03月份開始,PPI同比增速將大概率不會再大幅上升,而且在未來2-3個月的時間裡很可能會出現向下拐頭。對宏觀經濟而言,PPI出現拐頭的影響不在於它本身,而在於這個資料牽動著工業企業補庫存過程,甚至對製造業固定投資也有所影響,這可能在一定程度上是過去一段時間經濟總需求看起來尚可的重要原因之一。在這種情況下,如果PPI出現拐頭,宏觀經濟總需求將可能會真正面臨挑戰。

其次,從2017年前兩個月的社融和信貸資料來看,相比2016年前兩個月,在量上基本上是同一個水平的。但是,終端需求並沒有因此出現相應改善。這一特徵跟2016年一脈相承,但有一點不一樣,就是2016年“穩健”中偏寬鬆的貨幣政策導致PPI出現了一輪波瀾壯闊的上漲,這在2017年很可能已經難以重複,至少從上述的翹尾因素原因(實際上也是基數原因)來看,是可以在相當程度上做出這種預見的。

這意味著,偏寬鬆的貨幣政策可能不單對終端需求的刺激作用是微弱的,而且在2017年可能對企業端需求的刺激作用也將會明顯下降的。相反,如果貨幣政策“穩健”中偏鬆,那麼相關的負面影響將會觸碰政策訴求的約束邊界,即房地產調控效果。今年以來北京房價的上漲是一個不能不重視的現象,我們認為貨幣政策應當是政府房地產調控框架中的重要一環。

對A股而言,對總需求的擔憂在短期中應該還會存在。不過,如果市場短期因此調整,則市場反映經濟是否存在小陽春的不確定性之後,不排除市場出現反衝。進入2季度之後,需要視經濟的真實狀況而定。

配置方面,我們建議關注三個板塊:第一個是國防軍工,邏輯是今年的地緣政治大概率會加劇,以及國企改革催化,我們認為這是需要全年進行戰略性佈局的板塊;第二個是銀行,板塊PB極低,不良率改善的可能性較大,有利於PB修復,修復行情一旦出現,收益空間相對較大;第三個是電力,這個板塊的契機在於供給側改革,關注該行業在2017年落後產能淘汰和企業兼並重組上的力度。

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