格羅斯三月投資展望速譯:忘了“川普的幻象”,想想如何保本吧

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“授課日”總是不可避免的在我的家庭裡延續,這不僅僅是因為我的孫輩,而是因為教導我自己孩子投資是複雜的而且充滿陷阱的必要性。隨著我逐漸變老,我擔心我可能會不適當的介紹上個世紀30年代著名演員Will Rogers關於虧錢的名句:“我不太關心我資金的回報,我更關心我資金能否拿回”。(對於孩子們)“不要虧錢”是我的首個並且最重要的課程,儘管我們現在處在“川普牛市”而且現在“動物本能”精神正在鼓勵風險,反對保本的謹慎。

最近我還與他們一起探索了財務槓桿的概念——特別是銀行準備金製度,其在一個世紀前被中央銀行所引入後已經成為信貸及實際經濟增長的基礎。“它還在困擾這我”,我告訴他們,“如何一個銀行系統可以通過稀薄的空氣創造金錢,但它確實在創造。”初略估計,僅僅光在美國,銀行以及其影子體系已經將3萬億美元的“基本信貸”轉換成65萬億美元的“無保留信貸”——美國國債、市政債券、銀行貸款、抵押貸款以及股票,儘管股票不是官方的“信用”,但它們依然依賴支撐該系統的現金流。

但是我再向前一步,“假設”,我告訴擠在廚房桌子上的“fam”,現在只有一美元,你擁有它,並且把它變成美國銀行——全國唯一一家銀行的存款。銀行欠你一塊錢,而你可能在任何時候想要撤回。但銀行對自己說:“她可能暫時不需要這筆錢,所以我就把錢借給Joe,他想要開設一家披薩餅店。” Joe借到了錢,然後用它從Sally的披薩餅裝置供應店購買了麵粉、義大利辣香腸以及一個披薩餅烤箱,隨後Sally也把這一美元存入了其在銀行中自己的賬戶。你的一美元已經變成了兩美元。你有一個銀行賬戶以及一美元、Sally也有一個銀行賬戶及一美元。雙方都相信,他們的一美元屬於自己——儘管實際躺著金庫裡的只有一美元。

銀行已經將自己的資產及負債翻了一番。它的資產是它金庫裡已經借貸給Joe的一美元;它的負債是它欠你的——它的原始存款人——以及它欠Sally的。當然,這個迴圈在繼續,貸款和轉貸簡單而孤獨的美元鈔票(包含監管要求存款準備金),部分準備金製度就好像一個擁有魔杖和一頂黑色帽子的魔術師,從一頂帽子中變出了5個或6個兔子。雖然實際上仍然只有一美元,但部分準備金製度已經把它變成了5或6美元的信貸,同時設計了一個增長和創造就業的資本主義奇蹟。重要的是,所有貸款人都相信他們可以出售或清算其資產,並收到存放在銀行金庫裡那僅有的一美元——好吧,這或許不是真的。

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“所以”,我的大兒子,Jeff——他正像一個科學家發現黑洞的奧祕一樣撫摸著他沒有鬍子的下半,說道:“這聽起來是一件好事。我打賭問題會在這樣的情況下產生——當存在了太多的披薩餅店(想想次級抵押貸款),它們所有的貸款利息都不能支付同時他們所有人想要回他們認為屬於自己的美元。這對我來說聽起來像2008年——有點像雷曼兄弟。”“是的”,我說,我起身從冰箱裡取可樂。“就像雷曼兄弟一樣”。

我的課程仍然在繼續,但問題的癥結在於,在2017年,全球經濟創造了比2008年初災害時更多的相對GDP信貸。在美國,65萬億的信貸大約是年GDP的350%,而且這一比例在上升。而在中國,這個比例在過去的十年增長了一倍多到金300%。自2007年以來,中國已經在其資產負債表上增加了24萬億美元的債務。同一時期,美國和歐洲則各自增加了12萬億美元。資本主義及其採用的部分準備金製度的銀行體系,依賴於信貸擴張及中央銀行增加儲備的印刷,而私人銀行則藉助這些儲備來建立比薩餅店、手機以及無數其他產品和商業企業。但信貸的創造是有限制的,同時信貸的成本(利率)必須仔細監控,以便借款人(想想次貸)可以償還每個月的服務費用。如果利率太高(同時信貸佔GDP的百分比也很高),那麼像雷曼那樣的潛在黑天鵝事件就可能發生。另一方,如果利率太低(同時信貸佔GDP的百分比下跌),那麼這個製度就會崩潰,因為儲蓄這、養老基金和保險公司無法獲得足夠高的回報率來匹配和服務它們的負債。

中央銀行試圖在走鋼絲——產生中等增速的信貸增長以匹配名義GDP增長,同時將信貸成本保持在不高也不低,但是恰當的收益率。耶倫是一個現代的Goldilocks(譯者注:Goldilocks effect出自童話故事《金髮女孩和三隻熊的故事》,指凡事都必須有度,而不能超越極限。)

那她(耶倫)做的如何呢?我想到目前為止還不賴。雖然從歷史的標準來看,經濟復甦仍然疲弱,但銀行和公司已經完成資本重組,就業增長穩定——至少對於美聯儲而言是的——市場仍然處在創紀錄的高位領域,這暗示未來快樂的日子。但我們高槓桿的金融體系就像一輛裝滿硝酸甘油的卡車在顛簸的路上行駛。任何一個錯誤就可以引發信貸衝擊:股票、高收益債券以及——是的,次貸抵押貸款的持有者都急於衝向銀行索要那躺在金庫中唯一的一美元。這種狀況發生在2008年,當時中央銀行有能力通過大幅降低利率和購買萬億美元的量化寬鬆政策(QE)防止系統崩潰。今天,中央銀行的靈活度遠不及當時。全球債券的收益率接近於零,並且在很多情況下甚至是負的。同時,央行持續的量化寬鬆計劃正在接近極限,因為他們購買越來越多的現有債務,而這威脅了回購市場及金融商業市場的日常運作。

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我贊同Will Rogers的名句。不要被川普虛幻的3%-4%的經濟增長以及減稅和放鬆管製的神奇好處所吸引。美國和全球經濟實際上步履艱難,因為槓桿越來越高而潛在的過高(或者過低的)利率可能對日益承壓的金融體系造成巨大的破壞。在2017年及今後的日子裡,你更應該關心你的錢是否能拿回而不是其回報率。


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