巴菲特為什麼沒有成為野蠻人?

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上週末,國內知名的險資大鱷恆大人壽等領到了保監會的重磅罰單,最近兩年來,不少保險公司藉助快速增長的萬能險銷售,迅速累積了大量的資金,在A股市場上翻雲覆雨,大肆舉牌,被視為“野蠻人”,最終成為“逮鼠打狼”的物件之一。筆者也在2月27日的紅刊財經微信公眾號刊文《有錢也不能任性!險資大鱷投資A股將被劃下“三條紅線”》。巧合的是,就在國內險資大鱷被處罰之際,全球最知名的“險資”——“股神”巴菲特也釋出了2016年度致股東信。根據伯克希爾·哈撒韋公司的年報,其每股賬麵價值高達172108美元,52年來的漲幅超過9000倍,股價漲幅更超過了一萬倍。

雖然巴菲特在資本市場上的長期收益遠超國內任何一家險資大鱷,但卻鮮有爭議,從來不被視為“野蠻人”,而是成為全球價值投資的引領者,與國內上述險資大鱷相比,差異為何如此之大?

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資金來源不同是產生差異的根源

近年來在股市上頻頻舉牌的險資大鱷,並非此前保險行業的翹楚中國平安、中國人壽等,而是依靠萬能險爆炸式成長的中小型險資。這些公司用結算利率在5%以上的萬能險實現規模擴張,加上銷售渠道的費用,負債成本普遍在7%以上,而目前國內的固收類資產(債券、非標資產)的收益率整體已下滑至3.0%~4.0%,已經無法覆蓋這些萬能險的高成本。唯有一招,那就是在A股市場上集中投資,製造股價的狂漲。短期投資,如恆大人壽在梅雁吉祥[股評]上的快刀手法,可以獲得價差收益;中長期投資,如前海人壽在萬科A、南玻A等公司的舉牌,確認為長期股權投資,即上市公司淨利潤都可以確認為保險公司的投資收益,大幅提升賬面投資收益。

通過長期股權投資權益法,只要舉牌的上市公司不虧損,這些險資大鱷的每次舉牌都會盈利,增加保險公司的淨資產並提升償付能力。只要他們願意,就可以去市場再次募集萬能險保單,獲得的資金繼續拿來舉牌,周而復始,成為吞噬上市公司的大鱷。

而巴菲特的伯克希爾·哈撒韋公司,其現金流雖然不少也來自於保險和再保險,但並非是國內險資大鱷的萬能險,而是產險為主尤其是車險,保單到期,客戶不要求回報率,唯一的成本在於承保客戶出事時的理賠。按《經濟學人》雜誌的估計,其保險浮存金的成本大約在2.2%,且沒有到期償還的壓力。因此,巴菲特隻需要將保險浮存金的收益率超過2.2%的成本線,就可以為公司獲得利潤。

國內險資大鱷來源於萬能險的資金,是高成本、期限較短;而巴菲特的保險浮存金,則是低成本、期限長。資金來源不同,讓國內險資大鱷傾向於實現短期利潤最大化,而不是像巴菲特那樣細水長流式的長線投資。

投資者結構不同:割韭菜和種樹的差異

中美股市投資者結構不同,也是造成差異的重要因素。國內對大鱷進出股市有個形象的說法:割韭菜。韭菜就是中小投資者,割了一茬又一茬,生生不息。根據申萬宏源[股評]證券2016年的研報,上交所A股60%的市值是一般法人持有,但80%的成交量卻來自於持股比例僅25%的個人投資者,機構和個人投資者博弈的性質比較濃厚。

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研究表明,在“機構-個人”的博弈格局下,機構常會利用資訊優勢,製造波動與個人投資者博弈,市場的波動性較大,這從過往A股數次大起大落的走勢即可看出。在大起大落的走勢中,坐擁資訊優勢的機構投資者,特別是有高成本、較短期限資金壓力的萬能險資金,更會傾向於製造短期波動,收割韭菜投資者。而個人投資者的頻繁交易,客觀上也為市場提供了流動性,便於這些險資進出。

相比較而言,最近半個世紀以來,美國股市已經走過了“機構-個人”博弈的市場,而是演變為以機構投資者為主導的“機構-機構”的博弈格局。在這一格局下,除了2008年罕見的國際金融海嘯外,市場的波動率逐步減小,以巴菲特為首的價值投資派,放棄“割韭菜”選擇“種樹”,和企業共同分享成長為參天大樹之後的投資果實。

巴菲特極少插足被投資公司的管理

儘管通過投資成為許多上市公司的大股東,但巴菲特“放權不放任”,基本上不參與被投資公司的具體經營,都是聘請行業能手負責管理。只是在公司需要做出重大決策時,比如收購合併才參與,最終達到股東和管理層的共贏。

最為人熟知的例子是巴菲特在1983年以5500萬美元收購內布拉斯加傢俱店90%的股份,收購之後由原大股東B夫人及其家族繼續經營管理,直到1997年B夫人103歲。“我寧願和大灰熊摔角也不願和B夫人家族競爭”,巴菲特充分放權可見一斑。

反觀國內險資大鱷,在最近兩年曾爆出南玻A高管集體出走、萬科A管理層對決新大股東等事件。如果這些績優公司的管理層飯碗都不保,顯然會造成公司的動盪乃至業績的衰退,最終對實體經濟產生掏空效應,股市炒作也成為無本之木、無源之水。

2007年,巴菲特在回答中央電視臺記者提問時表示:“投資的精髓在於:不管你是投資企業還是投資股票,都要看這個企業本身,看這個企業未來5年、10年的發展,看你對企業的業務瞭解多少,看管理層是否被你喜歡和信任。如果股票價格合適你就持有。”長期投資不僅要看公司和行業,更要看管理層。沒有人,再好的公司和行業也難有表現。

低成本、長期限的資金來源,加上美國資本市場的投資者結構以及巴菲特本人獨特的投資哲學,決定了巴菲特是險資,但不是大鱷,更不是“野蠻人”。巴菲特的投資啟示錄,值得管理層、保險公司和市場的每一位投資者思考:什麼時候我們才能將險資大鱷轉變為真正的價值投資者?實現這樣的轉變,就意味著A股市場走向成熟、走向專業化、走向製度化。


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